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核心观点：

公司发布2023 年一季报。23Q1 实现收入11.10 亿元，同比-1.67%，归母净利润0.03 亿元，同比-88.15%。Q1 是行业销售淡季，占全年收入比例较低（21Q1/22Q1 分别为12.97%/15.02%），且今年1-2 月终端库存压力较大，3 月基本消化至正常库存水平，终端需求回暖将逐步反应至发货端（我们预计无库存压力的家装、直营电商、直营工程等渠道恢复更快）。利润同比下滑较多，主要系23Q1 延续了22Q4 的促销政策、毛利率下滑较多（同比22Q1-5.47pct，环比22Q4+0.36pct）。

费用率下降，现金流改善。23Q1 期间费用率30.74%，同比-2.42pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别-1.91/-1.42/+1.12/-0.21pct，销售费用率下降主要系部分产品采取裸价促销、计提销售费用的补贴减少（同时也影响毛利率），管理费用率下降主要系停工损失减少；23Q1 经营性净现金-5.81 亿元，同比+1.58 亿元，主要系销售回款增加、采购付款及缴纳税费减少所致，收现比1.10，同比+0.06。

智能一体机景气仍较高，预计公司智能产品占比继续提升。根据奥维云网线上渠道推总数据，23Q1 智能一体机零售额7.2 亿元，同比+11.5%，并预测23Q2 零售额20.5 亿元，同比+31.2%，而智能马桶盖市场进一步萎缩（箭牌主要做一体机）；公司成立智能家居研究院，不断研发智能新品，同时积极与华为以及天猫精灵等专业平台合作，随着23Q1 起智能新品陆续上线，今年智能产品销售占比有望再度提升。

盈利预测与投资建议。我们预计公司23-24 年归母净利润分别为7.8、9.9 亿元，最新收盘市值对应23-24 年PE 分别为22.0、17.4 倍，维持合理价值21.89 元/股的判断，维持“买入”评级。

风险提示。渠道开拓和终端需求恢复不及预期，智能产品研发和市场推广不及预期，原材料和原燃料价格波动超预期。

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